▌多元化經營企業成長路徑較為順暢

整體營收:多元化經營企業業績成長性優于同業

1Q19**信鐵塔租賃服務業內公司整體營收同比增速在-2%-11%區間。僅美國AMT及印度BhartiInfratel受到印度當地市場萎縮影響整體營收增速分別下滑至4%/-2%，而美國、歐洲、亞洲市場其他各家增速在8-11%區間。其中歐洲Cellnex、美國CCI及中國鐵塔通過海外地區擴張、塔類配套服務以及新業務拓展，整體成長性略優于同業。

歐洲Cellnex同時經營通信塔類、電視廣播網絡基礎設施服務業務，其整體收入同比上升11%增速較快，主要由于其通信塔類業務在海外擴張帶動作用下增速高于同業。

美國三大龍頭CCI/SBA/AMT整體營收分別同比上升10%/8%/4%。CCI同時經營通信塔類及光纖小基站業務，整體營收同比上升10%，主要源自其國內通信塔類配套服務收入放量驅動塔類業務整體維持雙位數增長;相比2018年的高增速25%顯著回落，主要由于其此前增長驅動力即光纖、小基站業務拓展放緩。

SBAC專注于單一通信塔類業務，營收同比上升8%，主要由于其海外塔類租金收入增長放緩，部分為其美國國內塔類配套服務收入大幅增長所抵消。而AMT主要聚焦于塔類業務，小基站業務占比相當有限，其整體營收同比增速由2018年的11%下滑至1Q19的3%，主要由于此前增長核心驅動力即海外塔類業務暫時承壓。

亞洲市場方面，中國鐵塔同比上升9.6%，在通信塔類業務平穩增長基礎上，室分及跨行業繼續放量驅動其整體增速高于大多數同業。而印尼TOWER/TBIG整體營收增速分別為8.8%/9.1%。印度BhartiInfratel業績表現欠佳，整體營收同比下降2%，主要由于當地運營商整合帶來租戶流失。

核心塔類:行業整體維持平穩增長，關注印度市場萎縮風險

1Q19全球鐵塔租賃服務行業維持平穩增長，美國、歐洲、印尼、中國等當地市場均維持中-高個位數增長，印度市場由于當地運營商整合出現同比下滑。業內公司由于國內外地區及塔類配套服務業務**不同，其塔類業務增速表現有所差異，各家同比增速在-2-16%區間，除歐洲Cellnex、美國CCI及印度BhartiInfratel外，美國、印尼、中國市場鐵塔公司同比增速均在個位數水平。

歐洲Cellnex維持雙位數增長，1Q19同比上升16%增速高于同業的個位數水平，主要由于西班牙及意大利以外的歐洲其他地區業務仍然維持快速增長。

美國三大龍頭CCI、SBA、AMT塔類業務整體收入分別同比上升11%/8%/3%。專注于國內市場的CCI同比增速由2018年的8%提速至1Q19的11%，主要由于其美國國內塔類配套服務收入放量驅動整體增長加快。

SBA同比增速由2018年的8.0%小幅下降至1Q19的7.6%，主要由于其海外塔類租金收入增長放緩，部分為其美國國內塔類配套服務收入大幅增長所抵消。而AMT同比增速由2018年的11%下滑至1Q19的3%，主要由于此前增長核心驅動力即海外塔類業務受印度市場萎縮影響同比增速顯著放緩。

亞洲市場方面，印尼TOWR、TBIG及中國鐵塔主要聚焦在國內市場，塔類業務維持平穩增長，1Q19同比增速分別為9%/9%/7%。而印度BhartiInfratel塔類業務收入優度出現下滑，同比下降2%，主要由于印度市場當地運營商迅速整合帶來部分租約終止導致租金收入萎縮。

▌鐵塔公司成長路徑解析

路徑一:傳統空間租賃之外，塔類配套服務范圍延伸

在傳統通信塔類空間租賃之外，鐵塔公司可提供電力、維護、設備安裝等塔類配套服務，各家鐵塔公司配套服務范圍有所不同。就美國市場而言，CCI及SBAC配套服務范圍相比AMT更加廣泛，對應服務類收入在塔類業務整體收入占**別為20%/9%顯著高于AMT的3%。

1Q19CCI及SBAC通過重點發展美國本地塔類配套服務業務，其美國國內塔類業務收入增速表現明顯優于AMT。

1Q19美國國內鐵塔租賃服務市場維持穩健增長，三大龍頭企業AMT、CCI及SBAC國內塔類租賃收入增速基本相當，分別為6%/5%/6%。由于CCI及SBAC塔類服務收入放量驅動其國內塔類整體收入增速加快至11%/9%，而AMT服務業務范圍有限對應服務收入下滑，導致其國內塔類整體收入增速僅4%不及CCI及SBAC。

路徑二:國內增速平緩背景下，塔類租賃業務向海外地區擴張

基于國內市場塔類租賃業務增速平緩背景，以美國AMT、SBAC及歐洲Cellnex為代表的鐵塔公司通過海外地區擴張，以尋求塔類業務營收持續快速增長。

美國AMT海外擴張路徑較為順暢、擴張力度較為積極，1Q19海外地區收入占比已高達56%。2016-2018年間其國內業務維持個位數增長，通過海外業務放量驅動整體營收維持在雙位數水平;1Q19由于印度市場萎縮風險暴露，導致其整體營收增速回落。

歐洲Cellnex海外地區擴張同樣較為積極，自2014年開始海外市場擴張，率先攻克意大利而后繼續向歐洲其他地區擴張。

1Q19西班牙、意大利及歐洲其他地區營收占**別為51%/27%/22%。2015-1Q19年間Cellnex通過意大利及其他地區業務相繼放量，整體營收增速均維持在雙位數水平，成長性表現優于同業。

而美國SBAC海外業務規模相對較小且擴張進度較為平緩，2017年至今海外地區收入占比基本穩定在18%，對整體營收拉動力度有限。

路徑三:面向運營商市場，拓展小基站等新業務

面向運營商市場，在傳統塔類業務之外，以美國CCI、中國鐵塔為代表的鐵塔公司通過拓展小基站等新業務打開自身增長天花板。

2015-2018年間CCI的光纖及小基站業務持續高速成長，并于2018年顯著放量，營收占比由2015年的9%迅速擴大至2018年的30%，驅動其2018年整體營收同比上升25%。伴隨基數放大，1Q19光纖及小基站業務同比增速驟然放緩至6%，導致其整體營收增速亦迅速回落至10%。

中國鐵塔亦正在拓展室分業務，獲取傳統塔類業務以外的收入渠道。1Q19室分業務同比增速達51%，占總營收比重提升至3.1%。

近期**、**聯合發布《關于2019年推進**基礎設施共建共享的實施意見》，明確提出“推進室分系統共享，嚴格考核共享率”。公司室分業務相比運營商自建的共享優勢得以凸顯，未來放量確定性加強。

路徑四:基于既有資源能力，打開非運營商市場

區別于國際同業，中國鐵塔在基于現有資源及能力，運營商市場之外正在逐步打開非運營商市場，主要包括跨行業應用服務、新能源經營業務。

基于遍布全國地站址資源，公司掌握國際同業并不具備的**經營能力，于2017年創新性地推出跨行業站址應用與信息服務，給予業績更大的向上彈性。跨行業站址應用與信息業務占營收比重逐年小幅提升，1Q19營收同比上升77%，占比達2.2%。由于銷售人員培訓周期問題，跨行業業務短期放量需要時間;但考慮到IoT時代需求廣袤，中長期發展空間依舊廣闊。

公司于2018年開展能源經營業務，規劃未來2年消納全國電動車的退役動力電池以替換其通信基站中的鉛酸電池，實現自身運營商業務降本增效;與此同時基于既有電池儲備資源，向運營商之外的其他行業客戶提供備電換電服務。考慮到能源經營業務盈利能力不高，邊際效益有限，我們判斷能源經營業務主要是基于既有資源及能力，充當主營業務以外的補充角色，同時提供未來業務轉型的切入點。